科伦药业：中间体竞争加剧拖累业绩，制剂产品快速放量
类别：公司研究 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：贺菊颖 日期：2019-09-26
事件
公司公告2019年半年度报告，实现收入89.22亿元，同比增长14.5%;归母净利润7.28亿元，比上年同期下降5.91%。
点评
业绩符合预期，收入结构优化
报告期内，公司实现收入89.22亿元，同比增长14.5%;归母净利润7.28亿元，较去年同期下降5.91%，业绩符合预期。主要原因是由于上年同期受流感影响出现高基数，今年呈现出增速回落，同时子公司伊犁川宁所得税免税优惠政策2018年到期，报告期内实现净利润2.78亿元，较去年同期下降0.72亿元。随着新产品陆续投入市场、基础输液结构升级，报告期销售毛利率提升，收入结构持续优化。2019年上半年收入中，输液占比58%，非输液占比42%。公司收入和毛利贡献依旧以大输液为主，但与去年同期相比更加均衡。
各板块业务进展合预期，收入毛利获得提升
大输液结构优化，盈利能力改善。报告期内输液板块收入51.79亿元，同比增长10.14%;毛利率达到70.73%，较去年同期提升0.68个百分点。输液行业整体触底回升，盈利能力改善，公司输液板块持续稳定增长。报告期内，科伦持续优化输液板块产品结构，扩大软塑包袋的销售，使得高附加值的可立袋、软袋包装占比逐步提升，其中多室袋系列产品上半年销量较去年同期增长458.52%。公司着力开发高端营养液及治疗性输液等高附加值产品，2017年以来，有14个品种获批，2019年上半年，盐酸莫西沙星氟化钠注射液获批生产，随着治疗型营养型输液品种逐步上市放量，科伦大输液板块的毛利率有望进一步提升。
原料药竞争加剧，拖累整体业绩。受原料药竞争及所得税影响，川宁项目拖累净利润，抗生素中间体、原料药板块上半年共实现收入17.96亿元，同比增长8.78%，其中子公司伊犁川宁实现净利润2.78亿元，同比下降20.60%。由于竞争对手复产，公司伊犁川宁的中间体产品6-APA价格回落，同时，川宁的免税政策于2018年到期，2019年开始所得税恢复至25%。考虑到税收和产品价格影响，公司原料药业绩出现负增长，拖累整体业绩增长。川宁预计持续实现满产，预计随着规模效应产生、降本增效推进，成本端将得到有效控制并稳定下降，公司将有足够准备应对或主动进行中间体价格下降。
制剂产品实现快速放量，有望借助集采扩大销售。2018年非输液制剂类产品实现销售收入28.57亿元，同比增长51%，其中集采中标品种草酸艾司西酞普兰实现销售额2.08亿，同比增长73%;2019上半年非输液制剂类产品实现销售收入18.45亿元，同比增长36.14%，其中集采中标品种草酸艾司西酞普兰实现销售额1.69亿，同比增长95.46%。我们认为，公司具备通过一致性评价的仿制药产品群，有望借助仿制药集采实现快速放量。
在研产品陆续获批，仿制药产品群形成
自科伦研究院成立以来，公司逐渐形成了国内仿制药、国际仿制药、生物技术药、新型给药系统（NDDS）和创新小分子的五大研发体系，研发投入持续增加。报告期内，研发支出合计6.6亿元，同比增长32.51%，全年研发支出或超14亿元。今年上半年，公司获批7个新产品，两项一类新药申请临床，目前有15项创新药临床研究正在开展。年初至今科伦的氢溴酸西酞普兰胶囊、阿昔洛韦片、氟康唑片、头孢氨苄胶囊、福多司坦片通过一致性评价，其中氢溴酸西酞普兰胶囊、阿昔洛韦片、氟康唑片均为国内首家。
目前，公司累计获得仿制药批文25个，通过仿制药一致性评价品种11个，分别为草酸艾司西酞普兰片、氢溴酸西酞普兰片、盐酸克林霉素胶囊、阿莫西林胶囊、甲硝唑片、替硝唑片、氢溴酸西酞普兰胶囊、阿昔洛韦片、氟康唑片、头孢氨苄胶囊、福多司坦片。5个创新药获得国内临床批件，1个创新药获得美国临床批件。
其中，KL-A167（PD-L1单抗）进入临床Ⅱ期，KL-A166（HER2-ADC）注射液在中、美同步进行I期临床研究。预计未来2-3年将形成仿制药产品群，通过集采及市场推广实现快速放量。
盈利预测与投资评级
暂不考虑本次配股带来的股本和财务费用变化，我们预计2019-2021年归母净利润分别为12.4亿元、15.4亿元、19.3亿元，增长分别为2.5%、23.4%、26.0%，对应每股EPS为0.86、1.07和1.34元/股。公司在大输液和抗生素中间体的龙头地位稳固，同时仿制药进入批量上市阶段。维持买入评级。
风险提示原料药价格波动;制剂注册进度不达预期;仿制药集采降价超预期。
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